L’affaire H2O et les vrais enjeux qui se cachent derrière

H2O, faut-il le rappeler, a été jusqu’à fin 2019 une des plus belles réussites européennes en qualité de société de gestion.

Pour rappel, elle a été créée en 2010 par Bruno Crastes et Vincent Chailley anciennement gérants stars au Crédit Agricole. Cette société a été fondée sur la base d’un modèle développé par Natixis dans lequel ce dernier est actionnaire majoritaire tout en laissant une liberté totale au gérant d’administrer selon ses convictions.

En dix ans, H2O est devenue une des premières d’entre elles en termes de volume de gestion d’actifs

Bruno Crastes et Vincent Chailley ont toujours eu une politique contrariante avec une gestion du risque plus étendue.

Que se passe-t-il cette année ?

L’AMF et H2O rentrent en discussion sur le pourcentage d’actifs non-côtés. On reviendra plus tard, dans notre article sur la définition de ceux-ci, car elle est en fait prégnante chez tous les assureurs, caisses de retraite, fonds de pension et les sociétés de gestion indépendantes.

Début 2020, ces actifs non cotés étaient estimés entre 8% et 30% des encours suivant les fonds H20. La cause ?

L’effondrement des marchés à la suite du Covid-19 (à titre d’information, l’AMF tolère une limite jusqu’à 10%). En effet, les actifs non cotés sont beaucoup moins sujets aux variations que les actifs cotés.

En conséquence, le ratio de ces actifs non cotés a mécaniquement augmenté en mars. H20 avait déjà engagé une discussion avec un consortium d’investisseurs allemands pour progressivement reprendre tous les actifs non cotés avec une échéance à juin 2021. Ceci est donc en cours.

Nous constatons qu’un épargnant ayant investi fin 2018 est en plus-value sur H20 Multibonds. Nous constatons aussi que depuis août, tous les articles de presse, à de rares exceptions près (les échos et quelques autres), sont à charge.

Première remarque, actifs non-côtés, private equity, actifs illiquides, c’est à peu de choses près, la même chose. D’après vous, lequel est le plus anxiogène ?

Comme leur nom l’indique, les actifs non cotés sont des actifs qui ne sont pas cotés sur le marché boursier. Dans le passé les placements non cotés ont fait partie intégrante du succès des stratégies d’investissement des régimes à prestations définies.

Ces dernières années, leurs performances ont considérablement bénéficié de leurs investissements en capital-investissement, en dette privée ou en immobilier.

Ces actifs permettent aux investisseurs d’accéder à des actifs tels que l’immobilier, les infrastructures, les actions de PME ou ETI …etc… Investir dans ces entreprises peut offrir des opportunités de profiter de la croissance de ce marché qui ne seraient pas disponibles autrement.

À ce titre, vous avez dû entendre parler du plan récent imaginé par le gouvernement pour drainer l’épargne des Français vers des PME et startups majoritairement françaises et non cotées ?

Le fonds « BPIfranceEntreprise1 » s’affirme comme un soutien à l’économie française et de ses entreprises sans aucune garantie de capital et avec des fonds bloqués pendant 5 ans.

En dehors du fait que ce sont des entreprises françaises, c’est rigoureusement la même chose que les actifs illiquides d’H2O. Mais bien entendu, l’explication qui est donnée l’est d’une tout autre manière et est infiniment plus rassurante que de parler d’actifs illiquides.

Et les compagnies d’assurances dans tout ça ?

Pour revenir à H2O, la suspension volontaire des cours le 28 août pendant 2 mois a permis de faire l’inventaire des actifs cotés et non cotés. Depuis, nous assistons, à un étrange ballet d’assureurs sur la valeur comptable des actifs non cotés. En effet, et c’est bien là le problème, le droit au rachat est une disposition du code des assurances et du domaine public. Ceci sous-entend que l’assureur doit faire le portage pour cette part non cotée et doit payer en cas de rachat. Le paiement en titres vifs ne devrait pas être la solution.

Le vrai sujet est ici.

H2O, est-il seul dans ce cas-là ?

En réalité, d’autres montages et d’autres sociétés de gestion sont aussi concernés. Par exemple, les fonds euros immobiliers qui feront l’objet d’un prochain podcast. Il y a dans cette catégorie des fonds qui détiennent plus de 80% d’immobilier, c’est-à-dire d’actifs non cotés, on peut en imaginer les conséquences.

D’autant plus, qu’avec la crise économique et sanitaire, l’immobilier d’entreprise ne devrait pas être florissant et rentable en 2020 et 2021.

À juste titre, les assureurs sont donc très inquiets de ce type d’actifs, car c’est à eux de faire le portage, c’est-à-dire de transformer un fonds non coté en cash pour le ou les assurés qui en font la demande.

En synthèse, nous considérons jusqu’à preuve du contraire qu’H2O a toute la capacité de rebondir, car dans toutes les crises et celle-ci n’y déroge pas, les rebonds sont à la hauteur des baisses sans forcément attendre un futur vaccin.

Et H2O est particulièrement équipée pour capter les phases haussières. Il nous semble néanmoins indispensable dans tous les cas d’avoir une allocation diversifiée et de faire un premier point en début d’année après les élections américaines, et un deuxième fin juin, date butoir pour la vente des actifs non cotés.

Interview Client, un cinéphile nous parle de finance

Finance et Fiction #1

Le Casse du Siècle 2016
(The Big Short)
Film d’Adam McKay d’après le roman de Michael Lewis

Le Casse du Siècle, contrairement à ce que suggère son titre français, n’est pas un film de braquage mais l’histoire véridique d’un petit groupe de financiers de Wall Street prédisant, avant tout le monde, la crise des subprimes de 2007/2008 aux États-Unis.

Rappelons brièvement qu’à partir des années 2000, les consommateurs américains, attirés par des taux d’intérêts bas, vont massivement s’endetter pour l’achat de leur résidence principale en hypothéquant leur bien, les vendeurs de crédit devenant progressivement de moins en moins regardant sur les niveaux de risque (subprime c’est-à-dire en dessous des normes habituelles de solvabilité).
Le problème vient de l’idée des courtiers de Wall Street de transformer ces prêts immobiliers en obligations cotées (on parle de titrisation), sans contrôle de la SEC (gendarme de la bourse US) puisqu’il s’agissait de titres privés.

Agrégés en produits complexes et à niveau de risques différents et de plus en plus élevé (pour pouvoir continuer à répondre à la demande), ces obligations ont été massivement vendues par les banques générant un fort profit du fait de l’apparente solidité et de la croissance du marché immobilier.

Le défaut de solvabilité des ménages les plus modestes, empruntant souvent à un taux variable, suite à l’augmentation des taux d’intérêts va conduire à la dévalorisation rapide des obligations puis à l’effondrement du système.

Au-delà de l’aspect purement narratif et de vulgarisation de concepts boursiers parfois complexes, le film se penche également sur le problème moral posé par l’attitude des banques vendeuses de produits financiers « toxiques » et sur celle des agences de notation (au mieux incompétentes, au pire corrompues) et sur l’absence de toute sanction aux acteurs de ce système frauduleux et immoral dont les ménages américains au final l’économie mondiale ont fait les frais.

Un grand film au casting prestigieux et à la mise en scène flamboyante à voir absolument.

Degré de crédibilité

Intérêt artistique

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ÉDITO

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