Depuis le début de l’année, les sujets de préoccupation ont changé à maintes reprises. Le premier trimestre a d’abord été marqué par la prise de conscience collective que le phénomène d’inflation se révélait durable, et non pas transitoire ; ceci déclenchant des débats autour d’un possible retour de la stagflation tant redoutée.
Par la suite, et à mesure que l’inflation cyclique s’ancrait dans la plupart des économies, l’inquiétude s’est encore renforcée avec la guerre en Ukraine, qui a accru l’inflation liée à l’offre, en particulier sur le front de l’énergie.
Puis, les débats du deuxième trimestre se sont concentrés sur la vitesse et la persistance de cette inflation, son effet d’érosion sur le pouvoir d’achat, et les éventuelles erreurs de calibrage de politique monétaire qu’elle pourrait provoquer (risque d’atterrissage brutal : « hard landing »).
Jusqu’ici, le troisième trimestre a fourni une nouvelle illustration de cette volte-face entre optimisme et pessimisme en matière d’interprétation des données macroéconomiques : les bonnes nouvelles étant souvent considérées comme mauvaises, et vice versa.
Les banques centrales se trouvant face à un dilemme.
Les craintes d’une récession imminente ont gagné du terrain au sein du consensus de marché. Celles-ci se sont confirmées au cours du troisième trimestre :
- Une croissance plus lente au deuxième trimestre (en glissement trimestriel) ;
- Un rythme plus rapide que prévu des hausses de taux mises en œuvre par les banques centrales du monde entier ;
- Le conflit militaire en Ukraine qui s’étend dans la durée, avec son impact direct sur l’inflation des produits alimentaires et énergétiques ;
- Les reports successifs du redémarrage de la Chine.
En temps normal, ces facteurs auraient constitué l’allumette parfaite, susceptible de déclencher l’incendie de la récession généralisée. Mais les allumettes ne brûlent pas dans le vide !
En effet, il faudrait qu’à cette étincelle initiale soit associée quelque carburant, sous la forme de déséquilibres macroéconomiques importants, tel qu’un effet de levier excessif dans le secteur privé, pour que les chocs négatifs se propagent et s’étendent à l’ensemble de l’économie, et que la boucle de la récession soit ainsi bouclée.
Si on ne peut exclure que la plupart des économies connaissent une croissance nulle voire une légère récession technique dans les mois à venir, la configuration macroéconomique mondiale sous-jacente reste favorable à une croissance synchronisée ; à mesure que les chocs temporaires sur l’activité se résorbent avec le temps, nous devrions assister à une reprise en V, semblable à celle observée au sortir de la pandémie.
Ainsi, la demande des consommateurs demeure soutenue en raison :
- Des larges excédents d’épargne accumulés durant la période Covid. Ils sont désormais en mesure d’être dépensés, puisque le taux d’épargne revient progressivement sous son niveau pré-pandémie dans la plupart des économies développées ; désormais en mesure d’être dépensés, puisque le taux d’épargne revient progressivement sous son niveau pré-pandémie dans la plupart des économies développées ;
- Du marché du travail tendu : le taux de chômage mondial est au plus bas historique (inférieur à 5%). Or le plein emploi renforce le pouvoir de négociations des salariés et, de là, la hausse des salaires
Les craintes décrites ci-dessus sont de nature temporaire et peuvent s’avérer similaires, d'une certaine manière, aux vagues successives du Covid-19 : une fois le choc initial passé, les gouvernements et les économies mettent en place les outils de soutien budgétaires et monétaires nécessaires pour faire face à une deuxième, troisième ou quatrième vague.
Même si chaque vague pèse temporairement sur l'activité, la réouverture et les politiques de soutien qui l'accompagnent entraînent une reprise mécanique vigoureuse par la suite, l’activité revenant aux tendances d'avant le choc. En 2022, les moyens par lesquels les pays résisteront aux perturbations économiques semblent assez clairs.
Les gouvernements ont maintenu leur approche du "quoi qu’il en coûte" issu du Covid-19 et sont désormais déterminés à reconduire les mêmes mesures fiscales pour protéger le pouvoir d'achat de leurs citoyens contre les difficultés générées par l'inflation.
Les généreux transferts et subventions publics, destinés à atténuer l'effet des hausses des prix, verront ainsi leur durée prolongée jusqu'à la fin de l'année et en 2023.
Combinées à la hausse des salaires induite par le plein emploi, ces politiques de soutien améliorent directement la capacité des ménages à faire face à l'inflation, les protégeant des tensions liées à l'érosion du pouvoir d'achat.
Mais, contrairement à ce qu’il s'est passé pendant la pandémie, les consommateurs ne sont plus disposés à constituer une épargne de précaution. Au contraire, ils dépensent le revenu supplémentaire reçu sous forme de soutien, en plus de leur revenu disponible, ce qui renforce la demande et par conséquent l'inflation.
Les perturbations de la croissance décrites ci-dessus ne devraient provoquer qu'un ralentissement technique plutôt qu'une véritable spirale récessionniste, pour finalement être absorbées par les mesures de soutien déployées.
Les perspectives de croissance à moyen terme restent dès lors inchangées. Le cycle économique actuel bénéficie d’une dynamique réelle forte.
